新型冠状病毒（COVID-19）疫情正通过前所未有的内外部冲击影响着新兴市场。从外部冲击看，疫情导致全球避险情绪急剧增强，外国资本流动突然减少。根据历史经验，此类全球金融冲击可能对新兴市场的宏观经济状况产生显著影响，即使在采用灵活汇率的情况下。我们在最新一期《世界经济展望》第三章中的研究表明，新兴市场可以利用宏观审慎监管提高对全球金融冲击的抵御能力。
通过宏观审慎监管增强韧性
宏观审慎监管涉及一系列旨在加强金融稳定的措施。这些措施可以包括：为加强银行资产负债表而实行的资本金要求；为抑制冒险行为而限制贷款与价值比率，以及对外币错配的限制。在本章中，我们分析，更严格的宏观审慎监管在加强金融稳定的同时，是否也能减轻全球金融冲击对新兴市场经济活动的影响。
我们的分析给出了肯定的回答。如果宏观审慎监管水平较低，那么全球避险情绪的增强（以芝加哥期权交易所波动率指数VIX表示）或外资的流出会显著减缓新兴市场的经济增长。例如，VIX上升60%（约为2020年第一季度新冠病毒疫情导致的VIX上升幅度的一半），或一个季度内的资本外流规模相当于GDP的2%，会导致一个典型的新兴市场陷入衰退。
在宏观审慎监管更严的国家，这些负面影响没有那么严重。事实上，如果宏观审慎监管足够严格，全球金融冲击对新兴市场的GDP增长看来没有显著影响。
这种缓解效应具有对称性。也就是说，宏观审慎监管使国内经济活动对正面和负面全球金融冲击的敏感性都下降。因此，当全球金融状况收紧时，更严格的宏观审慎监管能防止出现更急剧的经济下滑，但当全球金融状况有利时，也会失去增强经济活动的机会。为此，需要开展更多研究，确定如何根据国内外的形势变化，适时对宏观审慎监管进行最优调整。
宏观审慎监管支持货币政策
我们还分析了宏观审慎监管水平是否会影响货币政策对全球金融冲击的响应。在一些新兴市场，中央银行往往在全球金融状况收紧时提高政策利率，这可能是因为担心资本外流和汇率贬值会对金融稳定产生影响。在这些情况下，货币政策的反应似乎是顺周期性的，可能会加剧全球金融冲击对国内经济活动的影响。
我们的分析显示，宏观审慎监管可以在支持货币政策更大程度的逆周期运作方面发挥重要作用。我们发现，如果宏观审慎监管水平较低，中央银行往往在美国货币政策收紧或VIX上升时提高政策利率。相反，如果宏观审慎监管更为严格（从而缓解对金融稳定的担忧），那么货币政策以逆周期方式运作。当美国货币政策收紧且VIX上升时，中央银行往往下调政策利率，从而缓冲了对国内经济的影响。
需要开展更多分析
关于这方面的分析，有一些重要的注意事项。第一，现有宏观审慎监管措施有一些缺陷，例如，因为它们通常不能反映监管规定变化的力度。因此，随着相关措施得以改进，需要重新评估本章的实证分析结果。第二，必须使用能够考虑宏观审慎监管与其他政策工具（特别是资本流动管理措施和外汇干预）更多相互作用的实证设定形式，对结果的稳健性进行检验。
