气候政策与气候风险对美国上市油气公司估值的影响

中央财经大学绿色金融国际研究院曾于2019年11月迎来奥塔哥大学访问学者Sebastian Gehricke博士来京访学。Gehrike博士在能源经济、气候金融和可持续投资等领域有着深入的研究。在本期的评论文章中，Gehrike博士将简要介绍他与Ivan Diaz-Rainey教授、Helen Roberts博士和 Renzhu Zhang撰写的联合报告，就特朗普政党气候政策对美国石油公司的影响这一主题与我们分享一些他的见解。

联合国政府间气候变化专门委员会（IIPC）指出，如果要将全球变暖限制在1.5°C的范围内，2016至2035年，平均每年需要投资约2.4万亿美元（IPCC，2018年）。如此巨大的投资水平为投资者创造了大量机会。然而，随着气候变化的影响愈发显著，投资者和金融体系所面临的风险也逐渐展现。借助马克·卡尼的分类，可以将将投资者和金融体系面临的巨大气候风险理解为物理风险、转型风险和负债风险三类（金融稳定协会，2017）。

其中，转型风险可由创新、经济及政策三方面因素及其交互作用造成。在石油、天然气行业中，转型风险由多个因素导致，而转型的速度和性质将对石油及天然气企业的估值产生重要影响。严重依赖天然气作为“转型”燃料的缓慢转型对储量寿命率比较低的大型上市油气公司影响有限（Bebbington等，2019年；Griffin等，2015年）。而快速转型可能会导致天然气和石油的储备搁浅，从而导致大股东的损失（McGlade和Ekins，2015年；Meinshausen等，2009年）。转型的速度和性质则会受到政策的强烈制约。

考虑政策因素对转型风险的影响，近五年最重要的两个气候政策事件分别为《巴黎协定》的签署和唐纳德·特朗普当选美国总统。《巴黎协定》的重要作用一方面体现在它使174个国家为应对气候变化而共同努力。另一方面，由于美国并未签订《京都议定书》，《巴黎协定》的签署表明美国正朝着加速能源转型的方向迈进，这样的转型也将对美国上市石油和天然气公司的估值产生影响。然而，作为美国石油和天然气行业的坚定支持者，特朗普的当选似乎会扭转这一局面。

上述讨论引出了一个问题：就石油和天然气行业而言，《巴黎协定》的签署和特朗普的当选哪个更具影响？为解答这一问题，本文研究了近年由政策原因引起的转型风险对美国上市油气公司价值的影响，并且发现《巴黎协定》对整个行业产生了巨大的负面影响（CAAR-8.4%），其中石油和天然气勘探与生产（CAAR-12.1%）和石油和天然气钻探（CAAR-10.5%）受到的影响最为严重。总体而言，《巴黎协议》对主营美国业务的公司产生的影响更大。作为第一个直接影响此类公司的国际气候协定，这样的影响符合预期。

令人惊讶的是，虽然特朗普是石油和天然气行业的坚定支持者，其当选实际上对该行业产生了负面影响。特朗普对美国国内石油生产的大力支持，导致了页岩气的繁荣。然而页岩行业主要由小型私营公司进行，大型综合油气公司直到2018年下半年才开始投资页岩项目。此外，研究发现，随着美国从净进口国转向净出口国，非美国企业中，综合型企业受特朗普制造业回流生产政策的影响更大。美国综合石油和天然气公司受特朗普当选的影响最严重，CAAR值达到-19.4%。由此可知，页岩气的繁荣并没有使已成立的美国综合油气公司受益。在这种情况下，特朗普的当选预期会使股市出现负收益。此外，对特朗普政策的响应可能会加剧这种负面影响，例如“我们仍在坚守”和美国气候联盟，其中约一半的美国州、城市和公司承诺，无论特朗普决定做什么，都将遵守《巴黎协定》。

本文研究的另外两个政策事件是中美两国关于《巴黎协定》达成一致和特朗普宣布美国将退出该协定。前者对油气企业没有显著影响，而美国的退出《巴黎协定》声明则产生了一些负面影响，尤其是在储运领域。与特朗普制造业回流的政策一致，退出协定意味着计划生产更多的产品，而在美国国内生产需要一个完全不同的储存和运输网络，这对该领域的现有公司来说是个坏消息。