瑞幸咖啡自爆“伪造交易22亿”事件对投资人、供应链企业、消费者、员工、保险公司、中介机构、监管机构等不同利益相关方均造成了极大影响。瑞幸事件的发生有企业价值观、公司内控、外部审计等多种深层原因。对瑞幸事件的反思之一是资本市场要避免以单一的“经济利益”作为对企业的衡量指标，应逐步践行E(环境)、S（社会）、G（公司治理）投资理念。
在新冠肺炎疫情已波及世界200多个国家，牵动亿万人心之时，4月2日，瑞幸咖啡自爆“伪造交易22亿”的“黑天鹅事件”引发了广泛关注。
北京时间4月2日晚，美股开盘前，瑞幸咖啡（中国）有限公司在美国证监会官网挂文公告：从2019年第二季度到2019年第四季度公司内部人员虚增营业收入约22亿元人民币，当日股价暴跌75.57%，期间多次熔断，总市值缩水超过300亿人民币。2020年4月5日，瑞幸咖啡发布道歉声明，称涉事高管及员工已被停职调查。
联想19年前发生的安然事件，黑格尔的警世箴言依然震耳发聩：“人类从历史中得到的唯一教训，就是人类从来不吸取历史教训”。在企业全面履行经济、社会和环境责任正逐步进入全球化、规范化和标准化阶段，在ESG浪潮渐已形成业界共识的今天，瑞幸的“暴雷”行为，再次激发人们对于企业内外部财务风险管控与公司治理的关注，以及对企业社会价值考量的深思。
3月1日，《中华人民共和国证券法（2019修订）》和《深圳证券交易所上市公司规范运作指引（2020年修订）》同日实施。在此背景下，本文从剖析瑞幸财务造假事件中的利益相关方入手，思考其公司治理与财务风险管控中存在的问题。
在众多评论中，对于瑞幸事件的议论多聚焦在对其财务欺诈行为的斥责，对其法律责任的追讨，以及对其造假行为的种种可能性路径分析等方面。但在司法调查结果出来之前，任何猜测与愤怒都无济于事，对于一家网络化的消费品服务企业而言，如何尽可能减少对受其牵连的利益相关方的损害，如何从根本上杜绝类似的恶性行为再度发生是至关重要的问题。
图：瑞幸咖啡的利益相关方图谱
瑞幸以及相关中介的所作所为，不仅极大损害了众多投资者，尤其是损失惨重的众多散户的切身利益，也殃及了诸如保险公司、供应链企业、员工以及中概股企业等相关方。
瑞幸在赴美上市前，就全额购买董责险，国内有十余家保险公司以共保体的形式为其承保，总保额达到2500万美元（折合人民币接近两亿）。虽然我们无法以“预感要生病所以去买保险”的逻辑来看待这些保险的购买，但是高昂的赔偿费委实将给保险公司带来不小的负担。我国《保险法》第二十七条第二款规定：“投保人、被保险人故意制造保险事故的，保险人有权解除合同，不承担赔偿或者给付保险金的责任。”而目前瑞幸的主要背锅人为COO刘剑，并不属于能代表公司行为的四个关键职位（董事长、CEO、CFO、董秘）之一，因此若是不能证明上述四职位的高管参与、知情甚至授意，或者证明COO与四职位重要地位相当，保险公司则不能拒赔。
此外，瑞幸财务造假事件的发生也给供应链企业的业务带来重大冲击，给无数员工的工作生活带来不确定性，给中概股的信任度带来重挫，更是给资本市场带来了一股不正之风。
瑞幸财务骗局的爆出，表面上看是一场经济灾难，实则却在破坏商业生态之根本——诚信。瑞幸是商业生态体系的一员，受其牵连的关联方众多，后续经济和社会环境影响尚无法估量。尤其是在当下疫情肆虐、中美关系敏感时期，瑞幸事件更是以其挑战商业伦理底线的行为，为中国企业抹上了污点。
图：瑞幸事件的商业生态体系
凡事皆有因果。瑞幸事件的发生如同多米诺骨牌的坍塌，有着一系列深层次相关联的动因。
1.初心叵测
从瑞幸官网及其CEO的言论来看，瑞幸咖啡提出了致力于成为中国领先的高品质咖啡品牌和专业化的咖啡服务提供商，为广大消费者带来更高品质的咖啡消费新体验，推动咖啡文化在中国的普及和发展等很能激发情怀、博人眼球的发展理念。但是瑞幸咖啡的初心究竟是“卖咖啡”——推动咖啡文化的普及，还是“卖公司”——快速上市、获取融资、套现，不能只是察其言，更要观其行。透视瑞幸操作的暗点有五个方面：扩张过快、借壳上市过快、裂变式营销、看跌操作、投资人和创始团队的“黑历史”。
资料来源：作者根据公开信息整理
瑞幸从成立到上市仅仅用了18个月，创造了全国最快IPO记录；从第一家门店到5196家门店仅仅用了30个月，成为中国最大咖啡连锁品牌；从天使轮到第四轮融资仅仅用了12个月，投后估值增长约200%。
从在开曼注册，到“裂变式”营销，通过不断进军新的市场和请大量明星代言获得流量，“战略性亏损”，再到“泡沫式”业绩，一切似乎都在为讲好故事和上市融资做准备。
3月30日，瑞幸的5月到期、行权价15美元的看跌期权被大量买入，这笔总持仓成本金额150万美元左右的“精准做空”也是专家评析的疑点之一。此外，瑞幸的实际控股人就是神州系的原班人马，他们套利后快速脱身的“前科”同样使人们质疑其创始初心。
瑞幸事件的一个重要原因就是公司治理失衡。4月5日，瑞幸发布《道歉声明》，称公司将深刻反省，强化内控合规。在其《声明》中，将财务造假的责任归于涉事高管及几位部门员工。由此看来，高管层的权利明显没有得到有效地制约，监督机制也形同虚设。但是，仅凭首席运营官（COO）兼董事刘剑和几名员工就能瞒天过海，造假22亿吗？董监高是如何履职的，审计委员会是否尽职尽责，内审部门的工作流程又是如何瞒天过海的？哪些环节的漏洞纵容了如此巨额的财务舞弊的最终完成？想必这些重大的内部治理问题绝非简单几个人的行为就能操作完成和交代清楚的。
在瑞幸发布的《道歉声明》中，称涉事高管及员工已被停职调查。这里的高管即COO兼董事刘剑。身居高位知法犯法的瑞幸高管，又是在怎么样的企业文化和运营规则中完美实现如此巨额舞弊操作的？依然是值得深究的问题。
瑞幸所聘请的审计机构为安永会计师事务所，安永的审计时间是2017年6月16日至2018年12月31日，瑞幸自曝的造假期间是2019年，从时间上看，瑞幸造假的时间和安永的审计期间并不重合。4月3日晚间，安永会计师事务所发布声明：称其发现瑞幸咖啡部分管理人员在2019年第二季度至第四季度通过虚假交易虚增了公司相关期间的收入、成本及费用。目前瑞幸咖啡2019年度审计工作尚在进行中，安永最终是否要承担相应责任目前仍无法定论，但审计机构针对企业“异动”行为的及早觉察与提示显然是义不容辞的责任。
多年来华尔街秉持了利润至上、追求高回报、快增长的商业逻辑，其基本动机是资本的逐利性。近年的资本市场似有一股“造梦风气”，所谓的企业家们打着互联网、高科技、创新等名号讲着一个又一个动人的创业故事，只要你的故事足够动人，就能融资，然后扩张、上市、再融资，追求短时间高盈利。越来越多创业者为之心动，开始研究和学习这种创业逻辑和所谓的“创新商业模式”，“造梦英雄”成为市场明星受到追捧，整个市场愈发浮躁。比起关注公司本身或是产品和服务，投资人更关心如何找到下一个“接盘侠”，“投资”转向“投机”。这不但会败坏市场风气，损害股民利益，最终将影响整个金融生态链的可持续发展。
未来瑞幸面临的责罚主要来源于证监会的追责以及投资者们的集体诉讼。
一是证监会处罚。安然事件后，美国在2002年出台了《萨班斯-奥克斯利法案》，该法案规定：对编制违法违规财务报告者的刑事责任，最高可处500万美元罚款或者20年监禁；故意进行证券欺诈的罪犯最高可判处入狱25年，对犯有欺诈罪的个人和公司的罚金最高分别可达500万美元和2500万美元。安然公司的CEO杰弗里·斯基林被判刑24年并处罚款4500万美元，而财务欺诈策划者费斯托被判6年徒刑并处罚款2380万美元。瑞幸咖啡的处罚将会随着调查结果量刑而定。
在中国，依据今年3月1日实施的《中华人民共和国证券法（2019年修订）》的相关规定：“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任”，中国证监会或使用其“长臂管辖权”对瑞幸进行追责。若中国最终对其追责，那么此案件则将是中国对“非纯本土企业”责任认定的首例案件，是对我国经济领域法律体系的一次考验，其判决标准以及惩罚强度将对未来处置类似案件产生极大借鉴意义。
二是投资者集体诉讼。中美两国的集体诉讼体制有着很大的不同，美国投资者集体诉讼可能带来的巨额赔偿将是压在咎由自取者瑞幸头上的另一座大山。
资料来源：作者根据公开信息整理
2001年，安然公司被罚得宣告破产，投资者通过集体诉讼获得了高达71.4亿美元的和解赔偿金。目前，针对瑞幸事件，加州的GPM律所、 Schall律所，纽约州的Gross律所、Faruqi律所、Rosen律所和Pomerantz律所等均表示，在2019年11月13日至2020年1月31日间购买过瑞幸咖啡股票的投资者如果试图追回损失，可以与他们联系，首席原告截止日期为2020年4月13日，瑞幸面临投资者的集体诉讼可能只是时间问题。
瑞幸成功上市以及其极力构建的“骗局”中，都少不了保荐和审计机构等第三方的大力协助。一旦罪名界定成立，他们也将难辞其咎。
（1）保荐机构
在瑞幸咖啡IPO的中介机构中，瑞士信贷、摩根士丹利、中金国际、海通国际为其联合承销商。在“浑水”于年初发布了针对瑞幸的做空报告后，瑞士信贷、中金国际以及海通国际等均认为沽空报告证据可信度不足、缺乏有效证据等刊发报告表明对瑞幸的支持。
在瑞幸宣布财务造假后，上述机构之前的“力挺”仿佛即刻成为笑柄，投资者乃至监管部门对其的追责或许已在路上。在此前的安然事件中，因涉嫌财务欺诈，花旗集团、摩根大通、美洲银行等被判向安然破产的受害者分别支付20亿、22亿和6900万美元的赔偿金。虽然瑞幸事件还没有完全定性，但之前的惩罚已提供了可做大致判断的依据。
（2）审计机构
瑞幸咖啡于2019年5月在美国纳斯达克上市，安永对瑞幸咖啡自2017年6月16日（公司成立日）至2017年12月31日期间以及2018年度的财务报告进行了审计，并出具了审计报告。而财务造假事件爆出时，安永对其2019年度的财务报表审计尚未出具结果。
如今的安永与当年的安达信所面临状况的最本质区别为：安然从1997年到2001年间虚构利润5.86亿美元，并隐藏了数亿美元的债务，安达信却每年出具标准无保留意见的审计报告，直到东窗事发；而安永目前仅出具过上市前的审计报告，而财务造假的真实时点无人知晓。但若是经核查安永确存知而不报的行为，那因其助纣为虐定会受到法律严惩。笔者更期待这样的假设落空。
先前所述，美国对财务造假的惩罚金额可达几千万甚至上亿美元，责任人最高刑罚可达25年刑期，而中国对财务造假的顶格处罚是罚款 60 万元并处终身市场禁入，这造成了造假的成本与收益的极度不平衡，铤而走险的上市公司不在少数。
2020年2月28日，深交所发布了新修订《深圳证券交易所上市公司规范运作指引》，与上次修订相隔五年，其中与财务造假有关的主要变化有：加大对股东利益维护，加大对短线交易、关联交易以及内幕交易的管控，强化了对公司信息披露的督导与监管。
资料来源：作者根据相关法条整理
由此可见，我国政府监管部门对于市场中违法违规行为的防控正趋于严厉，但关于事发后的量刑标准、经济惩罚力度尚有待进一步完善。对于量刑标准，延长财务造假者的刑期、区分从犯主犯分别定罪、追究助纣为虐者的法律责任，或可从根本上震慑财务造假者，消除其动机；至于经济处罚，厦门大学国家会计学院黄世忠院长曾提出的“处罚金额=虚增利润×造假至被发现期间平均市盈率×实际控制人持股比例”计算公式值得借鉴。这两者结合，严刑峻法，才能让那些丧失商业道德、以身犯险者在法律面前收步。
我国目前审计模式存在着委托制度僵化，审计委托的决定权常常被管理层介入，严重影响所聘请审计机构的独立性；审计范围受限，审计机构往往没有“外调权”，无法深入那些协助公司造假的外部机构进行调查；审计机构不同地区事务所水平参差不齐、易生纰漏等问题，尚需因地制宜、对症下药进行改进和完善。
国内外的大量研究表明，财务造假与公司治理有强相关关系。此次瑞幸咖啡事件再次暴露出公司内部控制的失衡。上市公司财务造假屡禁不止，让我们再度反思在ESG投资中公司治理对于企业可持续发展的重要性。
从经济学的角度看，公司治理起源于公司制企业的诞生，企业所有权与经营权分离，股东与职业经理人形成委托代理关系，为了权利的制衡，公司治理应运而生。本文探讨的是狭义的公司治理：即所有者(主要是股东)对经营者的一种监督与制衡机制，其目标是保证股东利益的最大化，防止经营者与所有者利益的背离。
根据新修订的深交所《指引》，可以看到监管部门对加强公司治理做出的积极改进：注重中小股东表决权；明确审计委员会职权；细化内控评估；加重董监高责任等。
资料来源：作者根据相关法条整理
《指引》的修订条款中，针对财务造假问题，强化了审计委员会的职能。上市公司可从扩大审计委员会规模，增强其独立性入手，改革内部审计管理体制。内部审计部门由审计委员会直接管辖，向审计委员会负责。通过建立防止控制人侵犯上市公司利益的机制，加重了董监高责任，若未向监管部门报告涉事人的违法行为，将被追究法律和民事责任。
瑞幸“黑天鹅”事件再次印证了ESG投资的价值和意义。ESG投资强调在投资决策中，不仅要考虑财务回报，更要综合考量环境、社会、公司治理等因素，要兼顾和平衡投资的经济回报和社会影响。
对瑞幸事件的反思，更应该着眼于商业生态体系和利益相关方，重塑新商业文明的价值观追求，摈弃违背商业伦理的“模式创新”和“营销造梦”，回归商业常识和基本运行规律，共创可持续发展的商业生态文明。
（陈溪言、张钰茗对本文亦有贡献）来源：南方周末
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