文献分析 | 绿色信贷政策和发展对中国不同类型企业债务融资成本和期限的不对称影响

绿色信贷作为一种金融政策，也是中国政府于2007年实施的一种金融工具，旨在促使银行考虑贷款企业的环境问题。在中国实施绿色信贷之前，银行已经注意到了环境风险，国际金融公司和荷兰银行于2002年提出了赤道原则，并被37个国家的90多家金融机构所采用，这是一种银行确定，评估和管理贷款的环境和社会风险的风险管理框架。作为政府提出的一项政策，银行在贷款时考虑企业的环保水平的绿色信贷通过为具有不同环境特征的企业提供差异化的融资服务，在实现可持续发展目标方面具有优势。绿色信贷将通过向环保企业提供优惠利率，对污染企业实行罚款利率，通过信贷资源调整资金流向，加快产业结构升级，最终促进经济的绿色转型和可持续发展。绿色信贷和赤道原则已在全世界的信贷中广泛使用。在美国或英国，超过70％的信贷业务是在“赤道原则”的框架下进行的，而中国的绿色信贷贷款余额在2018年达到8.23万亿元人民币，增长了16％。由于绿色信贷在实践中得到了快速发展，它对企业的影响是值得被学术界注意到的。

本文的具体内容包括：（1）研究了绿色信贷的发展和政策对具有不同特征（绿色或“两高”）及不同地区的企业的影响；（2）研究了绿色信贷对绿色企业融资成本和期限的不对称影响；（3）探讨了绿色信贷政策，绿色信贷发展与企业融资之间的影响机制。另外，本文为政府制定新的绿色信贷政策，银行和企业调整贷款和环保决策提供了理论依据。

（一）研究假设

假设1：绿色信贷政策增加了“两高”企业的债务融资成本，但降低了绿色企业的债务融资成本。

假设2：绿色信贷政策缩短了“两高”企业债务融资的期限，但延长了绿色企业债务融资的期限。

假设3：绿色信贷的发展增加了“两高”企业的债务融资成本，但降低了绿色企业的债务融资成本。

假设4：绿色信贷的发展缩短了“两高”企业债务融资的期限，但延长了绿色企业债务融资的期限。

（二）实证模型

在模型（1）中，是企业i债务融资成本的度量指标，包括财务费用和利息费用。是绿色信贷因子，是绿色信贷政策的虚拟变量或绿色信贷与总信贷的比率。X是与企业债务融资成本相关的变量的向量，其中包括企业规模，年限，总资产收益率，资产负债率，流动比率，应收账款周转率，营业成本率等控制变量。此公式中的变量是否为对数形式，取决于其价值特征。

在模型（2）中，代表企业i的债务融资的期限，包括长期贷款和流动性负债，而X是与债务期限有关的变量的向量，例如企业规模，年限，流动性比率，企业的清算价值，企业总资产增长率和总债务增长率。

为了研究绿色信贷政策，绿色信贷发展和企业债务融资之间的传导机制，采用中介效应检验方法，本文建立了模型（3），模型（4），和模型（5）如下所示：

在模型（3），模型（4）和模型（5）中，代表企业融资，包括融资成本和期限，代表绿色信贷政策的虚拟变量，代表绿色信贷的发展，是绿色信贷占贷款总额的比例，X是与企业融资相关的变量的向量。在研究中介效应时，本文主要关注A，B和C'各自系数的显著性。本文使用基于Hausman检验的固定效应模型来量化研究中使用的面板数据。

（三）数据与变量

1.数据

研究使用的面板数据包括2001年至2007年中国绿色企业和“两高”企业的样本。绿色企业样本是根据沪深300绿色领先股票指数和环境保护指数从上海证券交易所和深圳证券交易所的股票中选取的。“两高”企业的样本选自“两高”行业的股票。为确保实证结果的有效性，它不包括具有以下特征的样本：（1）无法维持正常生产和运营的ST或* ST上市企业；（2）金融和保险业企业；（3）数据严重不足的企业。最终在采矿，造纸和钢铁三大行业中选择了52家绿色企业和81家“两高”企业作为研究样本。

2.变量

（1）企业融资变量

由于企业首先考虑债务融资的成本和期限，本文主要研究绿色信贷对企业债务成本和期限的影响，所以选择债务融资成本比率、贷款利率、长期贷款比率和短期贷款比率作为解释变量。

（2）绿色信贷变量

本文选择绿色信贷政策的虚拟变量作为解释变量，以研究绿色信贷政策对企业融资的影响。以2007年发布的绿色信贷政策《关于执行环境保护政策和法规防止信贷风险的意见》为界限，以政策实施前的值为0，其余年份的值为1。

此外，本文使用绿色信贷总额与银行贷款总额之比作为工具变量来衡量银行的绿色信贷发展。绿色信贷数据来源于2013年至2017年国家统计局发布的21家大型银行的统计数据，信贷总额来自21家银行的年度报告。

（3）控制变量

由于债务融资的成本和期限受到许多因素的影响，因此在研究绿色信贷对企业融资的影响时还需要控制许多其他因素。本文选择的控制变量为企业的总资产，企业成立年限，企业的资产报酬率，现金比率，资产负债率，总资产增长率，应收账款周转率和流动性比率。在回归分析中的控制变量滞后一期，以缓解潜在的内生性问题。

（一）绿色信贷政策对企业融资的不对称影响

本文运用面板数据，基于Hausman检验建立固定效应模型，以衡量绿色信贷政策对绿色或“两高”企业的债务融资成本和债务融资期限的影响。实证结果显示，绿色信贷政策对绿色企业的融资成本率和贷款利率均具有显著的负面影响，这表明绿色信贷政策降低了绿色企业的债务融资成本。相反，对于“两高”企业，绿色信贷政策对融资成本率和贷款利率均具有显着的正向影响，这表明绿色信贷政策增加了“两高”企业的债务融资成本。这验证了假设H1，该假设表明绿色信贷政策增加了“两高”企业的债务融资成本，但降低了绿色企业的债务融资成本。

实证结果显示，绿色信贷政策对“两高”企业的长期债务比率具有显著的负面影响，这表明绿色信贷政策降低了“两高”企业的长期债务比例。但是，绿色信贷政策仅对企业的债务期限产生有限的影响。研究结果显示绿色信贷政策对“两高”企业的流动负债比率没有显著影响。此外，绿色信贷政策对绿色企业的长期债务比率和流动性债务比率没有显著影响。这些结果表明，绿色信贷政策降低了“两高”企业的债务融资期限，但并没有显著延长绿色企业的债务融资期限，这在一定程度上部分验证了假设H2。

（二）绿色信贷的发展对企业融资的不对称影响

本文以绿色信贷总额与银行贷款总额比率作为衡量绿色信贷发展的指标，并使用基于Hausman检验的固定效应模型来分析面板数据，以分析绿色信贷发展对企业融资的影响。实证结果显示，绿色信贷发展对绿色企业的融资成本率和贷款利率具有显著的负面影响，而绿色信贷发展对“两高”企业的融资成本率具有显著的正面影响。这些结果验证了假设H3，表明绿色信贷的发展增加了“两高”企业的债务成本，但降低了绿色企业的债务成本。

本文研究了绿色信贷发展对具有不同环境特征的企业债务融资期限的不对称影响。实证结果显示，绿色信贷发展对“两高”企业的长期债务比率具有显著的负面影响，这表明绿色信贷的发展将减少“两高”企业的长期债务融资比例。但是没有发现绿色信贷的发展对绿色企业的债务融资期限有显著影响。这些结果表明，绿色信贷的发展减少了“两高”企业的长期债务融资，这在一定程度上部分证实了假设H4。

（三）绿色信贷对不同地区企业债务融资的不对称影响

为了分析绿色信贷对不同地区企业融资的不对称影响，本文根据企业所在地将样本分为东部和中西部两个组。东部地区是中国经济发达的地区，而中西部地区是经济相对落后的地区。产生这种地域红利的原因是经济发展水平将影响企业的融资约束。

实证结果显示，绿色信贷降低了经济发达地区和经济欠发达地区绿色企业的债务融资成本，但对于经济发达地区的绿色企业，绿色信贷的作用效果更强。另外，对于经济发达地区的“两高”企业，绿色信贷对债务融资成本的惩罚作用要强得多。因此，无论是绿色企业还是“两高”企业，经济发达地区的绿色信贷对债务融资的影响要强于经济欠发达地区。

（一）结论

第一，绿色信贷政策和绿色信贷的发展，都影响着绿色企业和“两高”企业的债务融资。绿色信贷政策对企业债务融资的影响将部分地通过绿色信贷发展这一中介来传递。此外，对于具有不同环境特征的企业，绿色信贷对债务融资的影响是不对称的。

第二，绿色信贷对不同类型企业的不对称影响会影响债务融资的成本和期限。绿色信贷政策和绿色信贷的发展增加了“两高”企业的债务融资成本，但降低了绿色企业的债务融资成本。同时，绿色信贷降低了“两高”企业债务融资的期限，但是绿色信贷政策和绿色信贷的发展对绿色企业的期限影响不大。

第三，绿色信贷对不同地区企业的债务融资有明显的影响。在经济发达地区，绿色信贷和“两高”企业的绿色信贷对企业债务融资的影响要强于经济欠发达地区。绿色信贷减少了经济发达地区和经济欠发达地区的绿色企业的债务融资成本，绿色信贷对经济发达地区的绿色企业的作用要强得多。对于经济发达地区的“两高”企业来说，绿色信贷对债务融资（包括成本和期限）的惩罚作用也要强得多。

（二）政策建议

政府应不断促进绿色信贷政策实施。因为它会对具有不同特征的企业的融资产生影响，进而对提升经济产业结构产生影响。政府还应加强绿色信贷政策的实施，尽管其效果仅局限于延长绿色企业融资期限。由于绿色信贷政策对企业融资的影响部分是通过绿色信贷的发展来实现的，因此政府应关注绿色信贷政策的效率，并促进银行贷款活动。由于绿色信贷对不同地区企业的不同影响，政府在制定绿色信贷政策时应进一步考虑地区差异，欠发达地区绿色信贷政策的效率应引起更多关注。一些地方政府还应根据当地的行业和经济状况采取具体措施，以增强绿色信贷政策的效果。

银行应采取更多措施来考虑其贷款的环保特征。绿色信贷已经对“两高”或绿色企业的债务融资成本产生了较大的影响，并降低了“两高”企业的债务融资期限，但对绿色企业的债务融资成本影响不大。因此，银行应向绿色企业提供更多的长期贷款，因为这类企业的债务融资期限对绿色信贷的发展并不敏感。欠发达地区的银行应进一步提高其环保意识，同时改善绿色信贷政策的效率。

企业应长期关注绿色信贷以及绿色金融对其融资等方面的影响。随着绿色信贷的发展，绿色企业应该知道并抓住机会以较低的成本从信贷市场获得融资，并尝试获得更长期限的债务融资。随后，绿色企业应在相对宽松的债务融资环境下制定发展计划。“两高”企业应了解绿色信贷对其融资的长期负面影响，他们应该在更早的时间内进行改造和升级，以一种环境友好的方式进行生产，并获得更好的环境评估分数，从而以相对较低的成本和更长的持续时间进行融资。

Green credit plays an increasingly important role in promoting environmentally friendly enterprises and limiting polluting enterprises by regulating the flow of social capital to strengthen environmental governance and promote green production in society. Taking China as an example, this paper surveys the asymmetric impacts of the policy and development of green credit on the debt financing cost and maturity of different types of enterprises. It uses the fixed effect model based on the Hausman test and the mediating effect analysis method to quantify the panel data of 52 green enterprises and 81 highpollution and high-emissions (referred to as “two-high”) enterprises in China from 2001 to 2017. The findings are as follows: (1)both green credit policy and green credit development increase the debt financing cost of “two-high” enterprises, but they reduce the debt financing cost of green enterprises; (2)green credit policy and the development of green credit reduce the debt financing maturity of “twohigh” enterprises, while they have little impact on the debt financing maturity of green enterprises; (3)the impact of green credit policy on enterprise debt financing cost and maturity occurs partly through the development of green credit; and (4) with respect to the debt financing cost and maturity, enterprises in economically developed regions are more strongly affected by green credit than those in economically underdeveloped regions. The conclusions will help the government, banks and enterprises make their environmental protection and financing decisions.

作者：

邢真 中央财经大学金融学院硕士研究生

研究指导：

王遥 中央财经大学绿色金融国际研究院院长